2023年2月17日，经国务院批准，中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）发布《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》（以下简称“《管理试行办法》”）及5项配套指引。同日，国务院决定自2023年3月31日起废止《国务院关于股份有限公司境外募集股份及上市的特别规定》（以下简称“《特别规定》”）和《国务院关于进一步加强在境外发行股票和上市管理的通知》（即“97红筹指引”）。《管理试行办法》及其配套指引将自2023年3月31日起正式实施，境内企业境外发行上市将统一实施备案管理。革故鼎新，本次境外发行上市备案管理新规则的出台将对中国企业境外发行上市产生深远的影响。就此，我们将从以下几个角度进行梳理和分析，供读者参考。
《管理试行办法》将境内企业直接、间接境外发行上市纳入统一管理，明确均应向中国证监会履行备案程序，具体如下：
根据《管理试行办法》，需适用境外上市备案管理的情形及其各自的备案时间要求如下：考虑到境外市场常见的分次发行（或储架发行）、秘密递交等制度安排，《管理试行办法》在备案程序上也作了制度衔接：(1)对于分次发行（或储架发行），需在首次发行完成后3个工作日内履行备案程序，说明拟发行的证券总数，剩余各次发行完成后，应当向中国证监会汇总报告发行情况；(2)发行人在境外采用秘密或非公开方式提交发行上市申请文件的，可在备案时提交说明，申请延后公示备案信息，并应当在境外公开发行上市申请文件后3个工作日内向中国证监会报告。
备案材料完备、符合规定的，中国证监会自收到备案材料之日起20个工作日内办结备案，并通过网站公示备案信息。但中国证监会要求企业补充材料，以及征求有关主管部门意见的时间不计算在备案时限内。
此外，中国证监会在《关于境内企业境外发行上市备案管理安排的通知》中明确，“为做好境内上市公司全球存托凭证境外发行上市与对应新增基础股份发行的衔接，有关全球存托凭证备案事宜另行通知”。因此，针对GDR项目而言，由于其涉及A股基础股份的发行，而A股全面注册制也已于2月17日正式实施，相关备案机制如何协调可能会通过中国证监会后续发布的指引予以明确。备案主体：境外直接发行上市的，由发行人履行备案程序；境外间接发行上市的，发行人应当指定一家主要境内运营实体作为境内责任人履行备案程序。
备案材料要求：《管理试行办法》针对不同情形提出了具体的备案材料要求，简要列示如下：
材料重点内容：《管理试行办法》《监管规则适用指引——境外发行上市类第2 号：备案材料内容和格式指引》（以下简称“2号指引”）针对备案材料提出了细致要求，重点包括：除上述外，《管理试行办法》特别要求：从事境内企业境外发行上市业务的证券公司、证券服务机构和人员，应当遵守法律、行政法规和国家有关规定，遵循行业公认的业务标准和道德规范，严格履行法定职责，保证所制作、出具文件的真实性、准确性和完整性，不得以对国家法律政策、营商环境、司法状况等进行歪曲、贬损的方式在所制作、出具的文件中发表意见。在该等要求下，现有招股书等上市申报文件中有关的披露可能需要调整。《管理试行办法》第八条对不得境外发行上市的情形作出了概括性规定，无论对于直接境外上市还是间接境外上市均需关注是否存在该等情形。《监管规则适用指引——境外发行上市类第1号》（以下简称“1号指引”）则对《管理试行办法》第八条作出进一步说明，具体如下：
根据《管理试行办法》，中国证监会将牵头建立境内企业境外发行上市监管协调机制及备案沟通机制，并且将加大与有关主管部门沟通协调力度，以提高备案效率。同时，中国证监会将适时推动将《管理试行办法》上升为行政法规，构建系统完备的境外上市监管法规制度体系。
1. 行业监管部门的监管意见：沿袭现有境外直接上市模式下的监管要求，对特定行业领域主管部门以制度规则明确要求企业境外上市前履行监管程序的，企业提交备案申请前应当取得主管部门出具的监管意见、备案或核准等文件。2. 安全审查：境内企业到境外上市将使得境外投资者实现对境内企业的投资，对涉及外商投资安全审查、网络安全审查等法律法规规定范围内的企业境外上市，在提交备案申请前，企业应当依法申报安全审查：- 外商投资安全审查：《外商投资安全审查办法》规定了三种可能触发国家安全审查的情形，包括：(1)外国投资者单独或者与其他投资者共同在境内投资新建项目或者设立企业；(2)外国投资者通过并购方式取得境内企业的股权或者资产；和(3)外国投资者通过其他方式在境内投资。除了前2种情形相对明确外，第(3)种情形作为兜底性条款的涵盖范围并不明确。在境内企业境外上市项目中，需要根据发行人所处的行业来进一步判断是否可能触发国家安全审查。
- 网络和数据安全审查：国家互联网信息办公室于2021年11月14日发布的《网络数据安全管理条例（征求意见稿）》，其第十三条规定：数据处理者开展以下活动，应当按照国家有关规定，申报网络安全审查：……（二）处理一百万人以上个人信息的数据处理者赴国外上市的；（三）数据处理者赴香港上市，影响或者可能影响国家安全的……前述征求意见稿未对“上市”的概念做明确的规定，也没有明确已上市企业的二次发行、再融资等活动是否需要进行网络安全审查。目前，前述条例的征求意见时间已于2021年12月13日截止，最终条例尚未出台。拟上市企业如符合最终出台的规定的，应当在上市前完成网络安全审查。另外，根据《网络安全审查办法》的规定，以下两种情况需主动申报网络安全审查：(1)关键信息基础设施运营者采购网络产品和服务，影响或可能影响国家安全的；(2)掌握超过100万用户个人信息的网络平台运营者赴国外上市。
因此，境内审批和备案与境外申请时间表的配合状况将大致如下：此外，就本次境外发行上市备案制新规，中国证监会与香港证券及期货事务监察委员会已签订监管合作备忘录，明确了在发行上市、跨境执法合作、中介机构监管、信息交换等领域相关的监管合作安排和程序。我们理解，在类别股东安排、H股公司治理、H股股东与上市公司的争议解决等涉及两地具体事务处理方面，境内外证券监管部门是否出台相应的操作指引，也值得期待。- VIE架构整体监管态度：中国证监会有关部门负责人已在答记者问中明确，对于VIE架构企业境外上市，备案管理将坚持市场化、法治化原则，加强监管协同。证监会将征求有关主管部门意见，对满足合规要求的VIE架构企业境外上市予以备案，支持企业利用两个市场、两种资源发展壮大。
备案报告需说明的内容：(1)协议控制架构搭建的原因及具体安排，包括协议控制架构涉及的各方法律主体的基本情况、主要合同的核心条款和交易安排等；(2)协议控制架构可能引发的控制权、相关主体违约、 税务等风险；(3)风险应对措施安排。
境内律师核查内容：(1)境外投资者参与发行人经营管理情况，例如派出董事等；(2)是否存在境内法律、行政法规和有关规定明确不得采用协议或合约安排控制业务、牌照、资质等的情形；(3)通过协议控制架构安排控制的境内运营主体是否属于外商投资安全审查范围，是否涉及外商投资限制或禁止领域。
关于征求行业主管部门意见：《管理试行办法》规定，在备案过程中，发行人可能存在办法第八条规定情形的，中国证监会可以征求国务院有关主管部门意见。第八条即不得境外发行上市的情形，其中涉及行业主管部门判断的，包括法律、行政法规或者国家有关规定明确禁止上市融资的，以及经国务院有关主管部门依法审查认定境外发行上市可能危害国家安全的情形。结合境内律师就VIE架构需要核查的事项还包括外商投资准入政策、外商投资安全审查事项，我们初步判断，中国证监会一般情况下可能更多关注律师意见，但对于可能触及第八条规定的负面清单的问题，应会征求行业主管部门意见后决定是否予以备案。具体操作，有待后续实践进一步明确。
- 关于与联交所审核要求的衔接：此前港股IPO项目中，为论证VIE架构的使用符合联交所HKEX-LD43-3指引信项下的“Narrowly Tailored”原则，中介机构通常会通过对行业主管部门进行监管访谈等形式，寻求其确认VIE架构合法有效、无须审批的结论。《管理试行办法》正式生效后，VIE架构的合法合规性将被纳入中国证监会备案关注范围，联交所对VIE架构的关注可能会有所转变和调整。具体会如何优化，还有待观察。
对于境内公司采用直接模式到境外上市的（目前上市地主要是香港），本次备案制改革的影响将更为深远：
按照目前的审核要求，发行人向中国证监会报送申请文件并取得上市申请受理通知书（以下简称“发行人取得中国证监会批复同意公司上市申请文件（以下简称“在备案制下，只需要在境外提交首次公开发行上市申请文件后3个工作日内向中国证监会提交备案，无需再取得小路条。但我们理解，香港联交所可能仍然会在发行人取得备案通知后才会安排聆讯。● 全流通变为备案制。2019年，在完成“全流通”试点工作基础上，中国证监会全面推开“全流通”改革，允许境内股份公司在上市申请时一并或者上市后单独提出全流通申请，但需经中国证监会核准。在备案制下，持有未上市股份的股东只需履行备案程序后即可将该等股份在境外交易场所上市流通。
● 废止《到境外上市公司章程必备条款》（以下简称“》”）。1994年，中国正处于经济体制转轨初期，在当时国内还没有《证券法》的情况下，内港两地证券监管机构及众多专业人士为了使国内企业符合香港上市的要求，采取了以规范上市公司公司章程的方式来弥补国内企业境外上市所遇到的境内外法律、监管及会计上的差异。虽然国务院于2019年10月17日发布《国务院关于调整适用在境外上市公司召开股东大会通知期限等事项规定的批复》，对《必备条款》进行过了适当调整，但《必备条款》与H股公司的运行实践仍存在相当程度的脱节。按照《管理试行办法》的规定，《必备条款》自《管理试行办法》生效之日起被废止，境内企业境外直接发行上市的，应当参照《中华人民共和国公司法》《中华人民共和国会计法》《上市公司章程指引》等法律、行政法规和国家有关规定制定公司章程，规范公司治理。● 可以直接募集人民币资金。根据《特别规定》，境内股份有限公司向境外投资人募集并在境外上市的股份，应以人民币标明面值，以外币认购。根据《管理试行办法》，境内企业境外发行上市，可以外币或者人民币募集资金、进行分红派息。
● 可以向特定境内投资者发行境外上市证券。根据《管理试行办法》，境内企业境外发行上市的发行对象应当为境外投资者，但在股权激励、发行证券购买资产的情形下，境外直接上市的企业可以向境内特定对象发行证券。此外，根据1号指引，境内主体在符合国家跨境投资相关规定的前提下，例如通过合格境内机构投资者（QDII）、履行境外投资备案（ODI）程序等方式开展的投资，可以认购境内企业境外发行的证券。
● H股上市是否可适用特别表决权股份，有待后续进一步明确。截至目前，暂未有明确允许H股公司设置特殊表决权机制的相关法律依据，据我们了解亦无H股上市公司设置特别表决权的相关案例。因此，通过表决权差异安排进行H股上市，从现有的监管实践出发，存在一定的障碍。2号指引提出，发行人存在特别表决权股份或类似安排的，需进一步说明相关安排的基本情况、持有人所持特别表决权股份能够参与表决的股东大会事项范围以及不适用特别表决机制的特殊事项、差异化表决安排可能导致的控制权变更等相关风险及对公司治理的影响，但前述要求并未区分间接上市或直接上市的情形，是否表明此后H股公司也存在适用特别表决权机制的空间，有待后续进一步明确。
除本次备案制给H股上市带来的重大影响，2022年1月1日起正式生效的《外商投资准入特别管理措施（负面清单）（2021年版）》新增了如下内容作为第六条：“从事《外商投资准入负面清单》禁止投资领域业务的境内企业到境外发行股份并上市交易的，应当经国家有关主管部门审核同意，境外投资者不得参与企业经营管理，其持股比例参照境外投资者境内证券投资管理有关规定执行。”实质上允许从事禁止类业务的公司满足一定条件后通过H股方式在境外上市。为保障备案管理平稳有序推进，《管理试行办法》对存量、增量企业作出不同安排：对增量企业将按要求履行备案程序；对于存量企业（即《管理试行办法》试行之日起已在境外发行上市的境内企业），不要求立即备案，后续如涉及再融资等备案事项时按要求备案即可。
就目前正在进行中的项目，视不同阶段适用不同的备案安排，我们也针对不同情形提出相应建议如下：● 间接境外上市
● 直接境外上市
******
中国企业的境外上市，不论是通过红筹结构还是直接发行，接受中国法律的必要监管，是母国法律属人管辖的应有之义，也有助于统一国家政策的实施，维护国内市场的稳定，从长远上为中国企业在境内外两个市场的发展保驾护航。本次新规落地，将境内企业境外直接上市和间接上市统一纳入管理，明确境内企业境外发行上市应当履行备案程序。新规注重放管结合，将有利于境内企业充分利用境外资本市场发展壮大。海问律师事务所是中国首家以从事企业股份制改造及境内外证券发行上市法律事务为主的合伙制律师事务所。在证券发行领域，海问一直被公认为是具有先驱地位的中国律师事务所，并且在诸多涉及中国发行人的开创性交易中发挥了重要作用。作为在资本市场表现杰出的中国律师事务所，海问在众多境内外证券发行交易中为知名的国际和国内投资银行或发行人提供法律服务。这些交易涵盖股票/存托凭证首次公开发行、股票/存托凭证增发和各类债券发行等。
京公网安备110105011258